کتاب ریسک ‏عملیاتی ‏و ‏بازده ‏مورد ‏انتظار ‏در ‏تصمیمات ‏سهامداران

فهرست
عنوان صفحه
مقدمه 9
فصـل اول 17
ریسک سهام وبازده مورد انتظار 17
نرخ رشد فروش 21
انواع ریسک 22
اهداف مالی و سرمایه‌گذاری 28
پیشینه 29
مطالعات داخلي 30
مطالعات خارجی 34
فصـل دوم 43
روش شناسی 43
روش وابزار گردآوری داده ها 43
پرسش ها و فرضیه ها 46
فرضیه ها 46
متغیرها 47
متغير مستقل(محّرك) 48
متغيروابسته(ملاّك–پاسخ) 51
داده های مورد نیاز و چگونگی استخراج آنها 53
داده های مورد نیاز مربوط به متغیرهای مستقل و چگونگی محاسبه و استخراج آنها 53
تئوري تصمیم گیري 53
قلمرو مطالعات 54
قلمرو زمانی 54
جامعه و نمونه آماری 55
مدل سبک هاي تصمیم گیري احتمالی- شناختی 57
مدل تصمیم گیري احتمالی- شناختی 57
روش تحلیل داده ها 58
روش شناسی 58
متغیرهاي کتاب و نحوه اندازه گیري آنها 60
مبحث آماری 63
روند آماری متغیرهای وابسته و مستقل 68
آماره های توصیفی (بر اساس کل داده ها) 69
میانگین متغییرها (بر اساس تفکیک داده ها به انواع صنعت) 70
فصـل سوم 75
پیاده سازی روش و تحلیل نتایج 75
آمار توصیفی دادهها 75
آمار استنباطي 77
آزمون پايايي متغيرها 77
تعيين مدل مناسب براي تخمين مدل رگرسيون 78
آزمون استقلال خطاها 82
آزمون نرمال بودن توزيع خطاها 83
آزمون همخطي بين متغيرهاي مستقل 84
ناهمساني واريانس ها 85
آزمون فرضيات 87
آزمون مدل رگرسیون 87
آزمون فرضیات 88
فصـل چهارم 93
بررسی یافته‌ها و تفسیر نتایج 93
بررسی یافته‌ها و تفسیر نتایج 96
آزمون فرضیه اصلی 96
فرضیه فرعی اول 98
تفسیر نتایج 98
منـابع و مآخـذ 101
منابع فارسی 101
منابع غیر فارسی 103

طبق تعریف ریسک بر مبنای انحراف بازه واقعی سرمایه‌گذاری از بازده واقعی سرمایه‌گذاری از بازده مورد انتظار آن اندازه گیری می‌شود. دو نوع ریسک وجود دارد.
• ریسک حقوق مالکانه که ناشی از سرمایه‌گذاری در اوراقی است که هیچ تعهدی
در ارتباط با جریان‌های نقدی آن وجود ندارد، اما جریان‌های نقدی مورد انتظار وجود دارد.
• ریسک نکول است که ناشی از سرمایه‌گذاری در اوراق بهاداری است که جریان نقدی
معینی در رابطه با آن تعهد شده است.
در خصوص سرمایه‌گذاری در حقوق مالکانه، بهترین روش محاسبه ریسک از طریق واریانس بازده های واقعی پیرامون بازده مورد انتظار است، واریانس بزرگتر به معنای ریسک بیشتر است.
این ریسک خاص به دو مولفه ریسکی که یک یا تعداد کمی از سرمایه‌گذاری‌ها را تحت تاثیر قرار می‌دهد، یعنی ریسک خاص شرکت و ریسکی که تمام سرمایه‌گذاری‌های را تحت تاثیر قرار می‌دهد یعنی ریسک بازار، سرمایه گذاران می‌توانند با تنوع بخشی پرتفوی خود، ریسک خاص شرکت را کاهش دهند. با فرض اینکه سرمایه گذارانی که حدی معامله می‌کنند و پرتفوی متنوع در اختیار دارند، می‌توان نتیجه گرفت که ریسکی که باید هنگام سرمایه‌گذاری در سهام متوجه آن بود، ریسک بازار است.
برخی دیگر از مطالعات انجام شده در این حوزه به بررسی رابطه بین خطاي پیش بینی سود با عامل ریسک پرداخته است. بیور و دیگران انواع ریسک را به سه دسته کلی به شرح زیر تقسیم نمودند:
1) ریسکهاي ریسک مالی:
احتمال زیان¬هایی است که از ساختار مالی شرکت ناشی شده و با استفاده از اهرم مالی و اندازه شرکت تعیین می‌شود.
2) ریسک تجاري:
ریسک ناشی از انجام تجارت و کسب و کار در یک صنعت خاص یا یک محیط خاص است.
3) ریسک سیستماتیک:
بتا نشان دهنده‌ي حساسیت نوسانات بازده اوراق بهادار در ازاي نوسانات بازده پرتفوي بازار بوده و از حاصل تقسیم کواریانس بازده اوراق بهادار(داراییهاي ریسکی) با بازده پرتفوي بازار بر واریانس بازده پرتفوي به دست می‌آید.
در دهه 1960 مطالعات حسابداري به سمت نظریه هاي اثباتی سوق داده شدند. این نظریه ها به منظور توضیح وپیش بینی به نظریه هاي زیربنایی علوم رفتاري یا اقتصادي نیازمند است. این شاخه ازکتاب مبناي مطالعات حسابداري است که به بررسی رابطه قیمت با اطلاعات حسابداري می پردازد. یکی از قدیمی ترین مطالعات در موردارزیابی سود توسط کرگ و مالکیل انجام پذیرفت. این کارشناسان، در کتاب خود دقت ارزیابی تحلیلگران رابا دقت ارزیابی مدلهاي سري زمانی مقایسه نمودند. نتایج بررسی آنها نشان داد دقت پیش بینی عملکرد تحلیلگران نسبت به مدلهاي سري زمانی بهتر است. بال و براون اولین کسانی بودند که به محتواي اطلاعاتی سود پی بردند، بیور نیز در کتاب خود محتواي اطلاعاتی سود را مورد بررسی قرار داده و دریافت که اعلام سود باعث تغییري غیر عادي در قیمت سهام می‌شود.
التون و گرابر دقت ارزیابی تحلیلگران را با دقت ارزیابی مدلهاي سري زمانی مقایسه نموده و به این نتیجه دست یافتند که پیش بینی تحلیلگران از مدل¬هاي سري زمانی دقیقتر است، این نتایج برخلاف یافته هاي کرگ ومایکل بود. ریچارد اشتباه ارزیابی تحلیلگران را با مدلهاي سري زمانی براي 92 شرکت مقایسه نمود، وي اشتباه ارزیابی را از تفاضل سود پیش بینی شده و واقعی بر سود واقعی به دست آورد و نتیجه گرفت که اشتباه پیش بینی14 % کمتر از مدلهاي سري زمانی است.
رولاند نیز ارزیابی مدیران را با ارزیابی تحلیلگران مدلهاي سري زمانی براي سالهاي 1969 تا 1973 مقایسه نمود و نتیجه گرفت ارزیابی مدیران از ارزیابی تحلیلگران دقیق¬تر است اما تفاوت آنها با اهمیت نیست. همچنین ارزیابی تحلیلگران در صورتی که قبل از پیش بینی مدیران اعلام شود نسبت به زمانیکه این ارزیابی بعد از ارزیابی مدیران اعلام شود، از دقت کمتري برخوردار است. مقایسه این دو ارزیابی با مدلهاي سري زمانی نشان داد، ارزیابی تحلیلگران هنگامیکه قبل از پیش بینی مدیران اعلام شود، بر مدلهاي سري زمانی برتري ندارد.
باگینسکی و هاسل در مطالعه ای ارتباط بین اندازه و دقت پبیش بینی مدیریت را آزمایش نمودند. آنان استدلال نمودند، شرکت‌هاي بزرگ تمایل دارند به اطلاعات با هزینه پایین دسترسی داشته باشند. این اطلاعات به آنان اجازه می‌دهد تا بتوانند ارزیابی بهتري ارایه دهند. بدین ترتیب آنان اعتقاد داشتند، رابطه مستقیمی بین اندازه شرکت و دقت ارزیابی مدیریت وجود دارد.
هارتنت و رامکی فرض نمودند که بین شهرت حسابرس و خطاي پیش بینی مدیریت ارتباط معکوسی وجود دارد. آنان استدلال نمودند، مؤسسات بزرگ براي حفظ اعتبارشان به مدیران در ارایه پیش بینی بهتر کمک می‌کنند تاخطاي پیش بینی کمتري اتفاق افتد. همچنین آنان این فرضیه را مطرح نمودند، پیچیدگی صنعتی که شرکت در آن فعالیت می‌کند تأثیر زیادي بر ریسک دارد به طوريکه دقت پیش بینی مدیریت را کاهش می‌دهد. موضوع دیگري که توجه هانتر و رامکی را در مطالعات انجام شده به خود جلب نمود، این حقیقت بود که شرکت‌هایی که در یک زمینه فعالیت می‌کنند در مقایسه با شرکت‌هایی که در چند زمینه فعالیت می‌کنند خطاي پیش بینی کمتري دارند.
ویویان 28 با مطالعه نمونه بزرگی از شرکت‌ها در سالهاي 1996 تا 2006 به رابطه معکوس و محکمی بین دقت پیش بینی مدیریت و خطاي پیشبینی مدیریت دست یافت، این ارتباط براي افق زمانی کوتاه مدت ضعیف تر و براي افق زمانی بلندمدت قويتر بود. هاتاگال و سیائو به ارزیابی عوامل مؤثر بر پیش بینی سود و قیمت گذاري اولین انتشار عمومی اوراق بهادار در یک نمونه 124 تایی براي سالهاي 1997 تا 2005 در بورس اندونزي پرداختند و عوامل فاصله زمانی پیش بینی، اندازه شرکت، کیفیت حسابرسی، نوع صنعت و محدوده فعالیت را بررسی کردند و به این نتیجه رسیدند که فاصله زمانی پیش بینی با خطاي پیش بینی رابطه مستقیم داشته و اندازه شرکت با خطاي پیش بینی سود ارتباط معکوس معناداري دارد. در مورد کیفیت حسابرسی – چهار مؤسسه بزرگ حسابرسی به عنوان نماینده کیفیت حسابرسی در نظر گرفته شد اگرچه با افزایش کیفیت حسابرسی خطاي پیش بینی سود کم می‌شود اما رابطه چندان معناداري یافت نشد. در مورد محدوه فعالیت نیز بین شرکت‌هایی که در چند زمینه فعالیت می‌کردند و شرکت‌هایی که در یک زمینه فعالیت می‌کردند تفاوت با اهمیتی ملاحظه نشد.
چویی و همکاران درکتابی تحت عنوان نقش شگفتی پیش بینی(تفاوت بین قدر مطلق خطاي پیش بینی وانتظارات موجود بازار از درآمد آتی و خطاي پیش بینی در تعیین دقت پیشبینی مدیریت که در طی سال هاي1995 تا 2004 انجام شد، دریافتند که دقت آن به طور معکوس با خطاي پیش بینی مدیریت در ارتباط است. این ارتباط در زمان پیشبینی اخبار بد نسبت به زمان پیش بینی اخبار خوب قويتر است. همچنین دقت پیش بینی با خطاي پیش بینی نیز ارتباط معکوس دارد و زمانیکه خطاي پیش بینی منفی است، این ارتباط معکوس تشدید می‌شود.
در ایران نیز مطالعات زیادي در مورد پیش بینی سود انجام پذیرفته است. سجادي رابطه بین سود غیرمنتظره و بازده غیرعادي آتی سهام شرکت‌هاي پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران را مورد بررسی قرار داد. یافته هاي مطالعه نشان می¬داد، بین تغییرات غیرمنتظره سود و بازده غیرعادي آتی سهام رابطه مثبت معناداري وجود دارد.
مشایخ و شاهرخی به بررسی دقت پیش بینی سود توسط مدیران و عوامل مؤثر بر آن پرداختند. براي این منظور 1384 شامل 639 مشاهده با استفاده از روش تفاوت میانگین ها بررسی شده – پیش بینی هاي 279 شرکت طی دوره 1381 است. یافته هاي این مطالعه نشان می‌دهد، بین اشتباه پیش بینی مدیران و اشتباه پیشبینی براساس گام تصادفی تفاوت معناداري وجود دارد. به علاوه مقایسه اختلاف میانگین هاي دو مدل بیانگر دقت بالاتر پیش بینی مدیران نسبت به پیش بینی بر اساس گام تصادفی است. همچنین، نتایج آزمون سایر فرضیه ها نشان می‌دهد، پیش بینی هاي مدیران، انحراف خوشبینانه دارد و دقت پیشبینی با توجه به اندازه شرکت، سود ده یا زیانده بودن شرکت و نوع صنعت متفاوت است.
جهانخانی و صفاریان به بررسی واکنش بازار سهام نسبت به اعلان سود برآوردي هر سهم در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند و دریافتند که سود برآوردي انتشار یافته هر سهم داراي محتواي اطلاعاتی بوده و باعث تغییرقیمت و حجم معاملات سهام در شرکت‌هاي پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران شده است. کردستانی و باقري با استفاده از دو روش مقطعی و تلفیقی به بررسی ارتباط ارزش افزوده اقتصادي و نقدي با خطاي پیش بینی سود پرداختند. نتایج روش مقطعی نشان دهنده رابطه منفی بین خطاي پیش بینی سود و درصد تغییر در ارزش افزوده اقتصادي است همچنین یک رابطه منفی بین خطاي پیش بینی سود و سود عملیاتی بهدست آمد. نتایج همچنین بیانگر عدم ارتباط بین ارزش افزوده نقدي و خطاي پیش بینی سود بوده و نشان داد بین جریان نقدي عملیاتی و خطاي پیشبینی سود نیزارتباطی وجود ندارد. همچنین نتایج حاصل از روش دادههاي تلفیقی نشان داد رابطهاي مثبت بین خطاي پیشبینی سود ودرصد تغییر در ارزش افزوده اقتصادي برقرار است. در عین حال ارتباط معناداري بین ارزش افزوده نقدي با خطاي پیش بینی سود به دست می¬آمد، اما دو متغیر سود عملیاتی و جریان نقدي عملیاتی با متغیر وابسته خطاي پیش بینی سودارتباط معناداري نداشت.
نرخ رشد فروش
این نرخ درصد تغییرات در کل فروش سال جاری شرکت نسبت به سال قبل را نشان می‌دهد. در نتیجه کاهش یا افزایش در فروش شرکت می‌تواند عاملی موثر در جهت کاهش یا افرایش اهرم شرکت باشد. مطابق با مطالعات کستر (1986)، بارتون (1989) وآبور (2008) رابطه مثبتی بین نرخ رشد فروش و اهرم شرکت پیش بینی می‌شود.
مدل‌های استفاده شده ( دکتر فریدون رود پشتی 1368-1388)بهینه سازی پرتفوی مدل مارکویتنز، یکی از ابزارهای مدیریت ریسک است:
مزیت مدل مارکویتز:
برای انتخاب یک دارایی نه تنها به انحراف معیار آن دارایی بلکه به رابطه‌ی آن دارایی با سایر دارایی ها توجه می‌شود.
مفروضات مارکویتز:
سرمایه گذاران ریسک گریزاند
انتخاب بر اساس میانگین واریانس
هر گزینه سرمایه‌گذاری تا بی نهایت قابل تقسیم است،
افق یک دوره ای داشتن سرمایه گذاران در سطح مشخصی از ریسک حد¬اکثر بازده را ترجیح می‌دهند و در در سطح مشخصی از بازده حد اقل ریسک را ترجیح می‌دهند.
انواع ریسک
1-ریسک مالی: به طور مستقیم بر سود آوری شرکت اثر می‌گذارد
2-ریسک غیر مالی: به طور مستقیم بر متغیرهای مالی تاثیر نمی‌گذارد ولی در نهایت باعث تغییر در متغییر های مالی می‌شوند. سنجه های حساسیت: دیرش، تحدب ضریب بتا